问答1

一言难尽

最近有网友留言,在《流动性高未必是好事》底下。说句实话,这篇留言问题背后,反应出的认知漏洞非常多非常大,而这些问题又很有代表性,因为这些问题基本不是一次看到,因此在这里的回答是有些普遍意义的。这次问答会连载。

首先说一点,证券首席之所以是首席经济学家,就是因为他们的理论根本经不起头寸的考验。否则会操盘投资的人,为什么到处需要以出售自己的“理论”为生?真有本事的,除非功成名就以后要造福社会,怎么可能把自己的核心理论向外散布呢?这不是和可口可乐公布配方一个性质么?

问答有点长,所以我贴出蓝字是问题,黑字是我的看法——

“我阐述一下我当下的担忧,正好我最近在复盘09-16周金涛的一些宏观文章。在下不才,我发现我对美国的判断经常错,希望楼主不吝赐教。
09美国qe,老实去杠杆(这主要是有对比,我沿用付鹏的说法,不影响沟通),中国则启动4万亿计划,老实付出全部杠杆,中国在4w亿的刺激下,率先启动复苏,地王频现,经济甚至有些过热的苗头;美国在经济危机后,资产(生产资料)价格低位,投资者有动力抄底补库存,经过一段时间自然恢复。”

这一段已经显现出了最主要的问题,即看待经济有些简单化,一个“杠杆”两字好像能解释经济的万能现象。要真这么简单,去杠杆干什么?继续加就是了,反正央行无法破产。有通胀怕什么?给大家发足够的钱就行——经济增长和生产力增加会有效扩产能,使得产能一直过剩,因此通胀不会失控。

其实经济或者说资产估值当然不是这么简单的事。比如中国房地产,确实涨的高一点,但是溢价的最主要的原因还是中国经济历史上的高速增长。10年以前,每年的人均GDP增速都在10%左右,有些年份甚至更高。加上中国基尼系数非常高,分配特别不平均,导致大城市(1百万人口都算大城市)的居民无论从生产力增加与财富增加都远超平均GDP。

这有点像,股票的长期估值或者价值在于历史上过去几年能挣多少钱,如果一分钱都不赚,怎么可能吹成苹果的万亿美元市值,谁相信呢?美国的数万亿美元经济刺激过后,苹果股票从病毒前的80到了现在的130,但是它能涨最主要的还是净收入能有一年550亿美元之多,这是不能回避的首要现实,因为没有这一点,连13块钱的股价都难。

“二次探底逐渐演化为现实。1、释放出来的信用货币必然不会均衡地进入各领域,越是远离最终消费的生产过程,价格波动更为显著,上游价格与下游价格之间的背离,在复苏中逐渐压制企业的利润空间;2、资本生产-结构的失调与真实利率的必然上升。低利率会推动消费与储蓄的结构向前者倾斜,导致资本供给不足,过度投资的领域由于价格上升需要加速供给的资本,这会加速抬升资本实际成本。这是复胀式复苏的中期中必然出现的内在悖论。”

这一段也有不少问题——越是远离消费的生产过程,价格波动更显著是很有问题的。确实,信用货币增加造成有更多投机者囤积工业原料,但对比终端消费购买的房屋来说,这点杠杆简直微不足道。不说别的,中央银行是更怕投机工业原料的投机者倒闭,还是房地产商倒闭?这道理不复杂吧?

再说,企业的利润空间是囤积工业原料导致的,这又冤枉了囤积工业原料的投机商了。绝大多数的工业原料的持有人都不是投机者,下游各个环节都有真实的需求。一般来说,上涨时确实有囤积的因素,但是因素比较小,因为你这里最大的认知错误,就是把投机者看成一个整体。投机这个事,本来就是多空双方都有,多头囤积者随时准备清仓出局,自然不可能做到万众一心做局。这个认知错误,后文中你把“资本家”看成一体和“中国决策者”看成一体一样,都是非常常见的过度简单化的问题,思路没有逃脱许多小散户总以为股票涨跌是有人做局的误区。

这里举一个很简单的例子,世界上最大的政党的历史熟悉么?当初创业阶段,就是这么小的团队,看起来铁板一块的那种,都经历了无数的路线斗争,自己人整自己人,难道还相信“资本家”会朝着一个方向做一个局?如果资本家之间无法互相制衡,而可以万众一心的话,这世间也没有什么商战了,也没有什么创业者了,毕竟许多初创企业的目标,就是挑战现有的商业秩序。

第二点的悖论也并不存在,其实误区我在上面已点过一些了,这里再说的详细些:投资的增加,资金来源如果大量来自信贷,那么容易造成产能扩张大于下游消费需求,因为企业家们并不是铁板一块,你不扩张别人扩张的时候,如果别人赌对了风口,你可能就要落后,甚至被淘汰。于是产能的扩张最终会走向通缩——低利率最后造成更低的利率。前几年中国也是,08年-10年的工业巨量扩张,最后连续多年的熊市——从铁矿到农产品都是如此。只有扩张期的一小段时间,会出现通胀压力出现的情况。因为08-10年正在进行投资扩张的时候,总需求确实高速增加,但产能过度扩张,最后就是一地鸡毛,这并不是所想的神通广大的“囤货”可以解决的问题。

“二次去库存的根源表面上看是需求增速的回落和资金成本的提高,实际上是二次去库存的根源是价格上涨中的投机需求和由此带来的成本重新回升。”

这段我有点不知道说什么好了,这看法和上面一样,水平离盈利差了十万八千里。

需求增速的回落主要是因为产能扩张的结束,而产能扩张的结束主要是由于实际需求的增幅远小于产能扩张的增幅,因此价格开始下降,说白了就是供大于求(一个大宗商品,最下游需求增幅每年增加10%已经是不得了的事情了,但是产能增加一下就能每年增加15%甚至更多)一旦这个格局出现,整个供应链都需要减少库存,这个去库存和投机者抛售基本没有太多关系。同时,新增加的产能由于不少为母公司产生信贷,导致还款出现困难,因此资金成本看上去提高了,实际对信用良好的个体没有什么变化——比如说,你看看国债的利率变化大么?

这里还是显示出思路主要的大漏洞,即宏观的事情想的太简单了,没有从微观分析。如果从一个个体决策者的角度分析,不应该得出这么离谱的结论。

比如产能扩张阶段,由于有利可图,一个个体决策者为什么不扩张呢?竞争对手都在扩张,如果他们扩张你不扩张,结果不赚钱的只有你,所以你有可能失去客户甚至淘汰,要这么想的人,可能很早就没扩张,然后没有然后了。这个行业普遍存活下来的,都是从中国加入WTO开始就飞速扩张飞速融资的,要叫这些人判断2010年是拐点不扩张,现实么?

然后2010年拐点来了,大家的扩张确实超出了下游需求,结果所有人都需要为不盈利的资产还债。当然改善资金状况的第一步就是把所有供应链上不必要的存货全都清空,这和之前的投机需求没有太大关系——他们大多也并不是为了投机上涨而囤积物资的,要是这样的话,之前也别增加产能了,直接拿钱增加库存不就好了?

第二步改善资金状况的方法,就是找更多的人代持库存。这个也不复杂,有些贸易商手里有钱,愿意借,那么他们把工业库存按利息借款,而工业库存就是降低资金成本的抵押品。我曾经看到有中国“经济学家”把贸易公司许多代持,本质上是repo一样的融资,竟然看成了是大量囤货的标志,说明他对于基本的贸易融资缺乏了解(当然,他的受众必然更无知才行,ugh)。

34人评论了“问答1”

  1. 付还当过银河期货的经济学家…如果有现货商的经验,可能就不会犯这些错。
    原来微博上中粮的王迅经常说点东西,但是抨击时事太多,被删号几次,就不见了。
    所以国内网络上只能见到跳大神的,说的东西估计自己也不懂。

    1. 在中国有些人特别喜欢博人眼球,一定要什么事都搞一个惊天大阴谋,做一个惊天大局……
      好像世界上其他人都是傻子,眼睁睁看着人家搞阴谋,竟然没一个搅局人出现
      尤其中国文化里根子里很喜欢这种神秘的东西,说不清楚的东西最高深了,哈哈

    1. 其实一般来说价格高的时候,现货商更容易无风险套利,原因也不复杂,一般来说波动率随价格上升而上升
      极端的波动率都是套利机会,因为套利需要大量信贷支持,否则套利两头爆仓,哈哈

      1. 游几——杀猪的

        哪错了,马云被罚这是谁在罪己,打谁的脸啊!去年青菜暴涨通缩有多厉害,拜登偷票上台美国有多分裂,比特币暴涨这是打哪国的脸,抢哪国的钱,你还分析特朗普这那的,现在印度疫情大爆发,你觉得哪个地方是转折点啊!你还说不删,我写的不会是系统删除的吧!

      2. 游几——杀猪的

        我预测是类比二战,二战以美国珍珠港为转折点到45年结束,打了差不多4年一战也差不多。我说庚子年更替年,是新势力淘汰旧势力的起始年,庚——耕,一年之计在于春,你不会以为一耕就五谷丰登吧!新势力暂时退却不过是敦刻尔克败退,后面还会反攻的等着瞧吧!你还好意思笑,你也笑得出来,有种别删评论。我好好锤锤你们江南七怪。

          1. 游几——杀猪的

            我说是极可能要倒台,特朗普连任就会动手,这事拖不下去了,特朗普被偷了总统连任,不过就是敦刻尔克暂时败退而已,大规模反攻很快就会来了,二战英国王室还准备逃到加拿大,但是别高兴得太早,老天爷的剧本就是这么安排的,中国这个主角还没有登场呢!现在哪个地方或事件会成为三战的转折点我们拭目以待,阴阳怪气有必要吗?那我一个人就锤锤你们江南七怪吧!

  2. 不是可以通过同时持有两个相反头寸的期货和期权,在大波动中获利吗(好多年前看的,没机会实践)理论上一个头寸被迫平仓止损,另一个相反头寸可以弥补亏损还赚一点钱。实际上可能是两年都爆,一起玩完

  3. 还有一个好玩的赌法,第一轮1块,亏了第二轮2块,亏了第三轮4块,一直加倍到赢钱。重新从1块开始循环,拿来猥琐炒庄股挺好的

  4. 所以,您可以写个连载问答逐段逐句指出我的问题是什么,也不愿意告诉我什么是正确的答案对吗?

    首先,凡事都有内在的成本,没有事情是完全无风险的,所以我一直都在思考美国印钱这件事的内在成本和潜在风险,我其实关心的美元这个问题,所以我回在了流动性那个帖子下面。

    付鹏说现在像极了2013、2014年,如果实际利率不降反升,会出现全球杀估值。他倾向经济复苏得不错,要担心实际利率不降反升,您不置可否,只说首席的理论经不起头寸的考验。

    我觉得消费端的某些需求可能是被印钱这件事放大了,美联储现在需要出口,需要就业,现在成本消费上下游有错配,复苏是不稳的,所以美联储要以稳为主,美元今年主要是震荡格局,二次探底(随着需求回落,原料定价会回到上下游平衡的价位,探底之后即平衡)之后的复苏方有扎实基础,美联储才真正有动力去抬升实际利率,美联储进退两难,所以对一些节点还要保持警觉的。您明确不认同。

    所以您的看法是什么呢?首席们都是忽悠,我看完了虽然还是傻子但起码有点想法,您一直在批判,搞得我彻底迷糊了。最开始我不是没有请教您对美元的看法,您又不愿意分享自己的盈利秘籍,您说首席宏观经济学家都是忽悠,所以我到底应该如何构筑体系,总得逻辑闭环吧?您去年说普通人别想太多,投资就买硬通货美元,现在又说美国货币空间趋近于无限,这说法怎么就叫人这么没有底呢。

    其次,本来我只想关注美元和美联储的问题,对大环境有个概念就好了,在我看来美元一旦强劲复苏我就需要注重风险,普通人不说盈利先谈避雷,大宗商品对我来说只是衍生问题,既然你是行家,那您给展开说说吧。您一举例就是苹果、房地产,我知道因为疫情Ipad,appstore收入都强劲增长,这些某种程度上算是疫情受益者。我这里关注的是因为疫情受创的企业,比如说燃料油涨价但是对消费者并没有很好的提价空间。好了是我不对,我冤枉了投机商,并忽略了真实需求在其中所起到的作用。可否请教您,拿一个最简单的模型比如说衣食住行的衣,棉花原料商、现货商、布料衣服生产商、消费者(我是不是还漏掉了环节,您补充吧)他们之间是如何互动调整的?已知棉花涨价,以这个为模型,请您谈谈各自的行为模式,是走向通胀还是走向棉花降价呢。我知道实际上这是一个纷繁复杂的问题,还有些人用cpi、ppi库存什么的模型,你或许可以挑选一个完整周期,用您专业人士的专业角度,可否让我窥知一二呢?(唉,本身我是觉得有些高价股的股价透支了部分未来的业绩增长,所以我想找找有没有预期好转的低价股,这个问题我可能提前了一两个季度提问,问问你的看法我再找找机会来着,比如我看一个公司做设备零件的,我心想看上游原材料价格和下游消费来判断拐点,你这说的我彻底懵了,我本身想问的是先后顺序,我上次写这么多字是想请教您看能不能帮我理一下前后顺序,所以我也没注意措辞,这次我也不想注意了。)

    最后,为什么你可以说GME背后的关键是大资金,我说股灾的背后也有大资金就是阴谋论呢?虽然我一直在聊利益,我一直说可能是我考虑不周是我天真,但我一直关心弱者注重风险,希望减小贫富差距,在这一点上我无愧于心。倒是你,很美国人了,美国站在道德高点上指责萨达姆统治残暴,必须以正义的名义消灭他。。。然后呢?我一直知道自己的理解有很多纰漏有很多问题,你给我指出问题我很感激,但是然后呢?我知道自己很阴谋论这不对,我从没有讳言过这一点,但是按照美元历史上的加息周期经验,我逻辑不够我谈谈经验可以吗,美元加息可能会有国家被冲击的对吗?我知道自己基础不好所以也很胆怯,我还挺害怕你的,因为胆怯才会口不择言!我举了我们一带一路和雄安的例子就是想弱弱地提出疑问,外部的冲击可能会打乱本来的规划,大家好像都没特别关注美元,就我很关心美联储和美元,强势的美元会不会引起外部风险,需要从长再议呢。

    好了,千错万错都是我的错,以后我不会来您的论坛了。感谢你回答我的问题,不好意思浪费了您的宝贵时间,祝您和您的论坛越来越好!

    1. 基本知识缺乏的情况下,说正确结论也没用,因为变量一变,立刻头晕
      就像不知道物理定律,光告诉一个结论有什么用……下一次稍微变化下环境,结论就没用了
      而这是大多数人最大的问题,不知其所以然,全靠感觉

    2. PinkiePie, don’t take it personally.
      星主没有针对你或看不起你,他只是批评了一些想法和现象的问题。
      任何人都会有错误的想法,这很正常。
      可能没有完全回答你的问题,但他也说了不少了。
      也要谢谢你的提问,从你的提问和星主的回复,我也学了不少。

      1. 我没觉得楼主有什么问题的,看这些时间也不会不知道他就是个很正直的人。
        我只是通过他的网站确定经济体系的运转非常复杂,我可能永远也搞不清楚,即使清楚我也很难维持强大的关注和搜集信息,星主很厉害是因为他花了很多时间思考来打底,相较之下,k线代表的趋势反而对普通人是比较确定的,我重新衡量了我的成本。
        还有就是楼主说中国人爱阴谋论这件事,这个我说过的,根源在于中国人本身没有信仰,很难相信没有利益而能达成群体合作这件事,相较之下,阴谋论背后的利益得失令人信服。所以我发表了上述言论,楼主给我指出什么是错的却没有告诉我什么是对的,我的问题还在,那我无非就是为下个水平更高的阴谋论买单而已。我本身也不欣赏阴谋论呀,但我有时候没办法否定它,让我表面风光霁月,事情揣肚子我也做不来,所以我无意中老跟楼主唱反调,很杠精就很不好。
        浪费楼主和大家的时间我不好意思,我也非常感激楼主,我对论坛也没什么好的影响,平常发言的都比我厉害得多所以我退出了。真挚地祝福大家都越来越好~

        1. 从实用的角度看,完美的阴谋论和玄学理论一样是不能用来当作交易的理论的。
          能用来交易的理论不一定是正确的,但需要能被证伪。这样的理论需要给我价格之外的信息,
          能比较及时地用某些事件和数据告诉我,这个理论错了,错在了假设或推理的某个部分。
          这样我在止损的同时,也学到了知识。
          而阴谋论和玄学基本不能做到这点,所以不能用来交易,但当作谈资也蛮有趣的。

          星主不会反对唱反调的人啊,而且杠精有什么不好?我觉得中国历史一个遗憾就是杠精太少,
          百家争鸣的时期太短。

          1. 哈哈是的,因为一个理论最终需要有可预测性
            如果阴谋论是真的,那么应该非常可预测今后发展才是

            我不反对唱反调的,游几天天说我傻,哈哈
            确实,能百家争鸣的年代是唯一的思想黄金时代,奠定了中国文明

    3. 哥哥建模成本很大的,保险公司花很多钱也不一定弄得准,一个人怎么可能了解各行各业呢(cpi,ppi这种本来就是个大概数据)干一辈子能把一个行业弄清楚不错了,全知全能只能出现在动画片里

    4. 我一直说投资要投美国资产,不是持有美元藏床底,说了十多年了……
      而美元是最不坏的纸币,但它毕竟是纸币,拥有和其他纸币同样问题
      我觉得一点不复杂的结论和概念,而且这么多年确实没错,晕

      后面的问题都需要有不少假设,这种open ended问题有点像“你每天下午3点干什么”
      当然每天的事有可能不一样了,哪里有“最简单的模型”
      如果人的行为这么容易预测,还怎么投机呢,价格岂不是早就一步到位了……

      就像比如说衣,在生产商盈利,或者不盈利,或者棉花生产商盈利,或者不盈利,或者某个环节库存高,或者低,或者有明显的国家政策扭曲一部分原料市场,或者有明显国家政策扭曲生产市场,或者有明显的下游潮流改变,这等等等等做出的反应当然是不一样的,写的话能写很多……

  5. 我靠我要是问个问题星主都不一定会花时间回我,这明显是对你的尊重不知道咋想的,反正你要跟我一样烂命一条,一般不会想那么大,站那么高,多接触底层烂人,多挨社会毒打

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